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  • 海外VCから見た日本のスタートアップ市場——何が魅力で、何が障壁か

    海外VCから見た日本のスタートアップ市場——何が魅力で、何が障壁か

    海外VCから見た日本のスタートアップ市場

    Introduction

    日本のスタートアップ市場に、海外からの資本が流入し始めている。PitchBookの「2024 Japan Private Capital Breakdown」によれば、2024年時点の日本のVC投資額の約45%に海外投資家が関与しており、これは2015年以降で最も高い水準である。Andreessen Horowitz（a16z）がアジア初の拠点として東京オフィスを開設し（2024年8月）、Sakana AIがNEA・Khosla Ventures・Lux Capitalのリードで約300億円のシリーズAを調達（2024年9月）したことは、この動きの象徴的な事例と言える。

    しかし、これを単に「日本ブーム」と見るのは正確ではない。背景にはグローバルVC市場全体の資本配分の変化がある。本稿は、前稿の「なぜスタートアップのグローバル展開は難しいのか」が分析した「日本のスタートアップが外に出る難しさ」の裏面——海外の資本が日本に入る際に直面する構造——を分析する。

    本稿の問いは3つである。(1) なぜ今、日本なのか。(2) 何が構造的な障壁になっているか。(3) この構造は変わりつつあるか。先に結論を示すと、本稿の中心的な主張はこうである——問題は資本が来ないことではなく、来た資本がスケールできない構造そのものである。

    なぜ今、日本なのか——VCの重心移動

    日本が投資先として注目されているのは、日本が突然変わったからではない。グローバルVCが取りにいくリターンの源泉が変わった結果、日本が選択肢に浮上している。

    近年、ソフトウェアやAIアプリケーション領域では競争が激化し、資本に対して超過収益を生み出す余地が相対的に縮小してきた。その結果、VCの関心は短期的な成長率よりも、技術優位や研究開発力が競争力の源泉となるディープテック——素材、バイオ、ロボティクス、エネルギー技術など——へ広がっている。

    この文脈で、日本は特異な位置にある。大学・企業の研究基盤、製造業との接続可能性、知的財産の蓄積を持ちながら、法治国家としての制度的安定性と地政学的な予測可能性を備えている。中国への投資リスクが意識される中、「China + 1」のVC投資版として日本が再評価されている側面もある。

    ただし、海外VCにとっての日本は「次の高アルファ市場」というより、グローバルポートフォリオの分散先としての位置づけが先立つ。米国・中国・インドにアロケーションする際の地政学的・経済的なヘッジとして、日本が「リスク調整後リターンが安定的に取れる場所」として組み込まれている、という見方が現実に近い。

    数字は、日本への資金流入が拡大していることを示している。Preqinのデータ（JETRO経由）によれば、日本向けのドライパウダー（未投資資金）は過去10年間で7倍以上に増加した。S&P Global / PitchBook のデータによれば、2024年のPE・VC合計投資額は179億ドルで前年比40.8%増、2025年にはさらに52.5%増の約290億ドルに達している。a16zの東京進出やSakana AIの大型調達は、この潮流の象徴的な事例として位置づけられる。

    ただし、資本の流入が増えていることと、その資本が日本市場でスケールしリターンを生むことは別の問題である。本稿の中心的な論点はここにある——問題は資本が来ないことではなく、来た資本がスケールできない構造そのものである。

    魅力の構造——何が海外VCを引きつけているか

    海外VCが日本市場に関心を持つ理由は、技術基盤、市場規模、バリュエーション、地政学の4つの構造に整理できる。

    技術基盤と市場

    日本は企業のR&D支出がGDP比で世界上位に位置し、素材科学、ロボティクス、精密機器、バイオテクノロジーの分野で深い技術蓄積を持つ。製造業との接続——研究室の技術をスケールできる産業インフラ——は、米国のソフトウェア中心のエコシステムにはない強みである。前稿ではディープテック投資とVCの時間軸の構造的不適合を分析したが、日本はまさにその長期的な投資対象が集積している場所でもある。

    同時に、GDP世界第4位の経済規模はR&D拠点にとどまらず、B2Bソフトウェア、ヘルスケア、モビリティなど技術の社会実装を進められる初期市場としても機能する。

    バリュエーションの構造的な割安感

    日本と米国のスタートアップバリュエーションには、ステージを問わず大きな差があることが観察される傾向として指摘されている。以下は各種国内外データ（INITIAL、Carta、各種VCレポート等）から観察される一般的なレンジ感である。

    ステージ日本（観察されるレンジ）米国（観察されるレンジ）
    Seed5,000万〜2億円（$0.3M〜1.4M）$1M〜5M
    Series A2億〜8億円（$1.4M〜5.5M）$8M〜20M
    Series B10億〜30億円（$7M〜21M）$25M〜60M

    2020年以降、格差は縮小傾向との指摘もあるが依然として大きい。背景の一つは、Exit環境の制約（後述）が期待リターンの上限を抑制している構造である。もう一つの要因として、日本では特にミドル〜レイター段階での大型資金供給が相対的に限定的であり、結果としてラウンドサイズが小さくなりやすいという市場構造がある。これは創業者の選好というよりも資本供給サイドの制約であり、成長速度や市場期待を通じて、間接的にバリュエーション形成にも影響している可能性がある。

    海外VCにとっては「同等の技術を持つ企業に、より低い入口で投資できる」機会として映る一方、国内の資金供給構造とラウンド設計の慣行が米国と異なる以上、米国型の大型ラウンド設計をそのまま持ち込むには難しさが伴う。

    地政学的シフト

    2023年のSequoiaの中国事業分離に象徴されるように、中国への投資リスクが顕在化する中、アジアポートフォリオの再構成が進んでいる。日本は法治国家としての予測可能性、知的財産の保護、通貨の安定性を備え、リスク調整後のリターンの観点から再評価されている。

    障壁の構造——なぜ投資実行が難しいのか

    魅力は実在する。しかし、海外VCが実際に投資を実行し、モニタリングし、Exitに至るプロセスでは、複数の構造的障壁が存在する。

    言語とコミュニケーション

    英語での経営報告・取締役会運営が可能な日本のスタートアップは少数派である。EF英語能力指数（2025年版）で日本は116カ国中96位で「非常に低い」バンドに位置するが、これは個々の創業者の語学力ではなく、エコシステム全体の特性である。

    言語の壁は単なるコミュニケーションの不便さにとどまらない。デューデリジェンスの情報取得コスト、投資後のモニタリング精度、取締役会での意思決定参加——すべてに影響する。海外VCにとって、言語は情報アクセスと意思決定参加の前提条件である。

    ガバナンス慣行の違い

    日本のスタートアップのガバナンス慣行は、米国の標準と複数の点で異なる。これらの違いは歴史的な企業文化というよりも、スタートアップエコシステムの成熟度、契約実務の標準化の進展度、投資家・起業家双方の経験値の蓄積の違いとして理解する方が実態に近い。

    具体的には、初期段階の取締役会に独立取締役が置かれないことが多く、投資家の取締役席はオブザーバー権にとどまるケースがある。優先株式（種類株式）の利用は経済産業省のガイドライン類の整備以降広がってきたが、米国型Series Preferredほど条項の定型化は進んでいない。Drag-along権・Tag-along権・希薄化防止条項などは多くの案件で採用されているものの、設計や標準化の度合いにはばらつきがあり、情報開示の水準もVCが期待する粒度に届かないケースがある。

    J-KISS（2016年、当時の500 Startups Japan——現Coral Capital——が開発）はシード段階の投資契約を標準化する一歩となったが、レイターステージではカスタム条件が主流であり、NVCA型の標準化には至っていない。

    Exit構造——「小さく上場する」問題

    海外VCにとって最も深刻な構造的障壁は、Exit環境である。その本質は単に「IPOが小さい」ことではなく、日本のIPOはExitとしての機能が相対的に弱いことにある。

    EY Japanによれば、東証グロース市場のIPO件数は2024年64社、2025年41社で推移している。グロース市場の公開価格ベース時価総額中央値は2024年の58億円から2025年には102億円へと約8割上昇しており、改善の兆しは見える。しかし米国では時価総額10億ドル規模のIPOが行われることも珍しくないのと比較すると、依然として桁が一つ違う。海外VCがファンドリターンを構築するのに十分なExitサイズには遠い水準である。

    ここで重要なのは、米国と日本でIPOの機能が完全に切り替わるというよりも、上場後の資金供給環境と流動性の厚みに大きな差があるという点である。米国ではIPOがVCの回収手段として機能するだけでなく、上場後も継続的に大型の資金調達が可能な厚みのある市場が存在する。一方、日本ではグロース市場の流動性が薄く機関投資家の参加も限定的であるため、上場後の資金調達と株式流動化のいずれもが制約を受けやすい。結果として、海外VCにとってIPOが十分なExit機能を果たしにくいだけでなく、上場した企業自身にとっても継続的な成長資金の確保が課題となる構造が並存している。

    VCにとってのExit——投資株式を流動化してファンドにリターンを返す機能——は、この構造のもとで弱くなる。グロース市場の薄い流動性、ロックアップ後の株価ボラティリティ、機関投資家の限定的な参加が組み合わさり、$10M〜20Mの投資を行う海外VCにとって、$50M程度の時価総額でのIPOでは十分なリクイディティが確保できない。

    M&A市場も未発達である。日本のスタートアップ関連M&Aは年間でも数百件規模にとどまり、大半は数十億円規模の取引である。大企業の買収消極性には構造的理由がある——稟議制度の遅さ、PMI経験の不足、J-GAAPにおけるのれんの規則的償却義務（最長20年、IFRS/US-GAAPの非償却＋減損モデルとは異なり、買収直後から営業利益を継続的に圧迫する）、終身雇用規範との文化的摩擦である。

    このうち会計上の制約については、まさにスタートアップM&Aの促進を理由として、2025年から金融庁・企業会計基準委員会（ASBJ）で見直し議論が進んでいる。経済同友会等からの提案を受け、のれんの非償却を選択肢として認めるかが審議されてきた。当初は2025年度中にも方向性が示される予定だったが、会計基準の一貫性維持や無形資産の切り分けの厳密性をめぐる懸念から議論が二分し、結論は2026年度に持ち越されている（日本金融通信社、2026年3月）。

    仮に基準変更が決まったとしても、実際の標準改訂と実務への定着までにはさらに時間を要する。会計実務という相対的に「動かしやすい」と思われる領域でさえ、構造の変化はこの速度でしか進まない。Exit構造そのものの改革に必要な時間は、これよりさらに長い。セカンダリー市場は黎明期にあり、米国のForgeやCartaに相当する流動的な取引基盤は存在しない。

    この「small exit trap」——IPOは多いが小さく、M&Aは少なく、セカンダリーは未成熟——は、海外VCのファンド経済学と根本的に相性が悪い。

    情報アクセスとディールフロー

    日本のVCエコシステムのディールフローは紹介ベースで構成されている。既存の投資家、アクセラレーター、企業パートナーからの紹介が主要なチャネルであり、コールドアウトリーチの転換率は低い。

    これは単なる「閉鎖性」の問題ではなく、日本のビジネスが関係性市場として構築されていることの一側面である。新規参入者にとっては高い障壁だが、ネットワークに入った参加者にとっては安定した取引基盤として機能する。海外VCにとっての含意は、関係性ネットワークへのアクセスを構築する時間軸と、それを支える現地体制への投資が、ファンドの設計段階から織り込まれていなければ機能しないということである。英語で利用可能な情報源は依然として限定的で、海外VCがディールフローを構築するには時間とコストがかかる構造が残っている。

    法務・規制

    外為法は安全保障関連セクターへの外国投資に事前届出を求める（2019年改正で閾値引下げ）。ソフトウェア系の大半は免除されるが、半導体、安全保障関連AI、バイオなどのディープテック領域——まさに海外VCの関心が高い分野——では審査対象となりうる。処理期間30日（延長可能）がディールタイムラインに摩擦を加える。

    障壁の分類

    これらの障壁は一様ではない。時間軸と対応レベルで分類すると、構造が見えてくる。

    時間と慣行の変化で解ける可能性のある障壁: 言語対応、投資契約慣行の標準化、情報アクセスの改善。これらは個社レベルの努力やエコシステムの成熟で徐々に変わりうる。

    構造的介入なしには変わりにくい障壁: Exit構造（IPO偏重・小型上場、M&A市場の未発達）、ガバナンス慣行の根本的な改革、セカンダリー市場の整備。これらはエコシステムレベルの変化や制度的介入を必要とする。

    海外VCから見た日本市場の魅力と障壁

    参入パターンとその帰結

    海外VCの日本参入は、大きく3つのパターンに類型化できる。

    現地拠点設置型——a16z（東京オフィス）、Plug and Play Japan、Eight Roads Ventures Japan等。ディールフローの構築とモニタリング精度が高い一方、拠点コストとバイリンガル人材の獲得が課題となる。

    現地パートナー提携型——日本VCとの共同投資を主軸とする形態。Series B以降で海外VCが現地VCのリードに参加するパターンが典型例である。情報アクセスとリスク分散のメリットがある一方、案件選択の自律性は制約される。

    リモート投資型——本国からの直接投資。NEA・Khosla Ventures・Lux CapitalによるSakana AIへの投資が成功例だが、これは創業チームがグローバルな研究者ネットワークを持つ特殊なケースでもある。英語での経営が前提となる一部の企業に投資対象が限定されやすい。

    500 Startups JapanがCoral Capitalとして独立した事例は示唆的である。グローバルブランドの日本展開が現地チームのスピンアウトにつながったことは、日本市場での運用には現地への根差しが不可欠であることを示している。

    海外VCの日本参入パターンの3類型

    変化の兆し

    変わりつつあること

    海外VCの日本進出は加速している。2024〜2025年にかけて、Vertex Ventures Japan（Vertex Holdings / Temasek系、2024年ファンドローンチ）、Eurazeo（フランス系、2024年東京オフィス開設）、BLOCK71（NUS Enterprise系、2024年名古屋・2025年東京）などが相次いで参入した。制度面では、スタートアップ育成5か年計画（2022年）が海外VC誘致やクロスボーダーLP出資の拡大を掲げ、JIC（産業革新投資機構）がクロスボーダーファンドへのLP出資を進めている。経済産業省はモデル契約書や投資契約に関する留意事項を順次公開しており、NVCA型の標準に近づける動きも見える。

    変わっていないこと

    しかし、構造的に根深い問題は残っている。Exit環境（IPO偏重・小型上場）は制度改革なしには変わりにくい。大企業のM&A消極性は、のれん償却を含む会計実務、稟議文化、PMI経験の不足という複合要因に根ざしている（のれん償却ルールはASBJで見直し議論中だが、結論と実務定着には時間がかかる）。海外VCに特化した誘致策の手厚さでも、シンガポールのスタートアップビザ制度やファンド向け税制優遇と比較すると、日本は相対的に手薄である。

    変化の条件

    構造が動くために必要な条件は3つある。(1) Exit環境の多様化——M&A・セカンダリーの実効的な拡充。(2) 機関投資家のクロスボーダーLP出資の拡大。(3) 情報インフラの整備——英語での企業データベースとクロスボーダー投資データの体系的な公開。これらは独立に進むものではなく、複数の条件が同時に改善する必要がある。

    Implications

    ここまでの分析は、関係する主体それぞれにとって異なる意思決定の枠組みを示唆する。

    スタートアップにとって: 海外VCから調達するか否かは、単なる資金源の選択ではなく、グローバルExit戦略を取るか、国内Exitに留めるかの戦略的な選択である。中途半端な英語対応やガバナンス整備では、海外VCの期待には応えられない。海外VCを入れる以上、Exitも英語経営も米国基準で設計する覚悟が必要であり、それを取らないなら国内VCで完結する設計の方が一貫性がある。

    国内VCにとって: 海外VCとの共同投資は、ポートフォリオ企業のExit選択肢を米国市場に開くか、国内Exitに留めるかの選択を伴う。Series B以降のラウンド設計、株主間契約の構造、英語経営への移行支援を、ポートフォリオ全体の戦略として位置づける必要がある。海外VCを「単なる追加資本」として扱う限り、価値の取り込みは限定的になる。

    政策にとって: 海外資本誘致の本質は、誘致策そのものではなく「資本がスケールできる構造」を作ることである。具体的には、Exit改革（IPO後の流動性向上、機関投資家の参加拡大、M&A市場の活性化、のれん償却規則の見直し）と、それに連動した資本市場改革なしには、いくら誘致イベントや税制優遇を講じても効果は限定的に留まる。重要なのは「資本を呼び込むこと」ではなく「呼び込んだ資本がリターンを生めること」である。

    Conclusion

    日本が投資先として浮上しているのは、日本が劇的に変わったからではなく、グローバルVCの投資テーマが変わったからだ。ディープテック回帰と地政学的シフトの中で、R&D基盤・産業アセット・制度的安定性を備えた日本が、グローバルポートフォリオの分散先として再評価されている。

    しかし、本稿の中心的な論点を改めて言い切れば、こうなる——問題は資本が来ないことではなく、来た資本がスケールできない構造そのものである。Exit機能としてのIPOの相対的な弱さ、ミドル〜レイター段階の大型資金供給の制約、関係性市場としてのディールフロー、標準化がまだ道半ばのガバナンス慣行。これらは個別の障壁ではなく、相互に補強し合いながら「資本がスケールしない構造」を形成している。

    障壁のうち、何が時間の経過で解消し、何が制度的介入を必要とするかを見極めること——そして、構造の一部だけを変えても全体は動かないという現実を直視することが、スタートアップ・VC・政策のいずれにとっても出発点になる。

    中塚 恵介

    AI・ディープテック・クライメートテック領域を中心とするスタートアップ投資およびイノベーション領域に携わる投資家。現在はグローバルベンチャーキャピタル B Capital にて日本の投資活動をリードしている。 過去、BCG X では企業の新規事業創出やイノベーションプロジェクトに従事し、構想から事業立ち上げまでを支援。内閣府での政策領域の経験も持つ。 資本の流れ、技術の発展、制度設計、企業戦略がどのように相互作用するかに関心を持ち、グローバルなイノベーションの潮流と日本の産業構造を分析している。 Alpha Beyond Frontier では、スタートアップ、ベンチャーキャピタル、コーポレートイノベーションの構造的な分析を発信している。

    References and Further Reading

    • PitchBook, “2025 Japan Private Capital Breakdown” (2025) — 日本のVC投資の45%に海外投資家が関与
    • PitchBook, “6 Charts: Japan’s VC Market Recovery” — 日本のVC市場回復の定量データ
    • JETRO, “Global Venture Capital Firms Add Spark to Japan’s Startup Ecosystem” — 海外VCの日本進出動向
    • JETRO, “Foreign Funds Find New Opportunities in Japan” — 海外ファンドの日本投資機会分析
    • JETRO, “Overview of Japanese Startup Investment for US Venture Capitalists” (April 2025) — 米国VC向け日本スタートアップ投資概要
    • JIC Research, “Global and Japan VC Market Update” (2024, 2025 H1) — グローバル・日本VC市場のマクロデータ
    • IMF, “Startups and Venture Capital in Japan” (2024) — 日本のスタートアップとVCの構造分析
    • Chambers and Partners, “Venture Capital 2025: Japan — Trends and Developments” — 日本VC市場の法的・制度的動向
    • OECD, “FDI Restrictiveness Index” — 各国の外国直接投資制限指数
    • Crunchbase, “A Deep Dive into Japan’s Innovation Ecosystem” — 日本イノベーションエコシステムの概観
    • 日本金融通信社, “金融庁、スタートアップ『のれん償却』で議論二分 M&A推進巡り、結論翌年度に” (2026年3月25日) — のれん非償却化議論の最新動向
    • EY Japan, “2025年の株式・IPO市場の振り返り” — グロース市場のIPO件数と時価総額中央値（2024年・2025年）

    本稿の見解はすべて筆者個人のものであり、いかなる組織の公式見解でもありません。分析は公開情報に基づいています。

  • なぜスタートアップのグローバル展開は難しいのか

    なぜスタートアップのグローバル展開は難しいのか

    なぜスタートアップのグローバル展開は難しいのか

    Introduction

    日本のスタートアップ政策において「グローバル展開」は繰り返し取り上げられるテーマである。政府の成長戦略にもスタートアップの海外進出支援が盛り込まれ、VCも投資先のグローバルポテンシャルを評価軸に含めるようになっている。

    しかし現実には、日本発のスタートアップでグローバル市場において存在感を持つ企業は極めて少ない。この問題はしばしば「創業者の意志」「英語力」「マインドセット」の問題として語られる。だが、同じく非英語圏でありながら創業時点からグローバル市場を前提に事業を構築する国が複数ある以上、個人の資質だけでは説明がつかない。

    本稿では、グローバル展開の難しさを市場・資本・人材・制度の4つの構造から整理する。精神論ではなく、エコシステムの構造的な特徴として理解することが目的である。

    Landscape

    日本市場の位置づけ

    日本はGDP世界第4位の経済大国であり、国内市場だけで一定規模の事業が成立する。Startup Genomeの調査によれば、東京を中心とする日本のスタートアップエコシステムはアジア太平洋地域で上位に位置するが、グローバル展開の成功率では小国市場に後れを取る。

    日本市場は言語、商慣習、意思決定プロセス、流通構造のいずれにおいても独自性が強い。国内市場に最適化されたプロダクトやオペレーションは、そのまま海外に持ち出せないことが多い。

    海外展開の主要パターン

    日本のスタートアップの海外展開には、大きく2つのパターンがある。

    1つは米国市場への直接参入。TAMの大きさとグローバルVCからの資金調達を視野に入れた戦略だが、米国市場の競争強度は高く、プロダクトの競争力に加えて営業・マーケティング・採用のすべてを現地基準で構築する必要がある。なお、米国は単に巨大な市場であるだけでなく、資本・人材・Exit機会が集中する場として機能している。この集積の引力は強く、展開した企業や人材がそのまま米国エコシステムに組み込まれていく構造がある。「展開先としての米国」と「人材や企業を吸収する場としての米国」は、別の問題として認識しておく必要がある。

    US Gravity Effect

    もう1つは東南アジアを中心とした段階的な展開。地理的な近さと市場成長が理由だが、各国の規制・文化・商慣習の違いは大きく、「アジアだから近い」という前提は必ずしも成立しない。

    小国市場との構造的な違い

    イスラエル、シンガポール、フィンランドといった国のスタートアップは、国内市場が小さいために創業時点からグローバル市場を前提としたプロダクト設計を行う。Startup Nation Centralのデータによれば、イスラエルのスタートアップの多くは創業初期から米国市場を主戦場として設計している。シンガポールのスタートアップは東南アジア全域を初期市場として設定する。いずれも国内市場だけでは事業が成立しないことが、グローバル前提の設計を構造的に促している。

    日本はこの構造と逆の位置にいる。国内で事業が成立するがゆえに、グローバル展開は戦略的な「選択」ではなく、後回しにされやすい「オプション」になる。

    Structural Challenges

    グローバル展開の難しさは、単一の要因ではなく、以下の4つの構造が複合的に作用した結果として理解できる。

    Globalization Barriers Structure

    1. Market Structure: 国内市場の罠

    国内市場が中途半端に大きいことは、グローバル展開にとってむしろ障壁になる。

    年間売上が数十億円規模に達するSaaSや、数百万ユーザーを抱えるコンシューマーサービスが国内で成立する場合、経営チームにとってグローバル展開の優先度は相対的に下がる。投資家からのプレッシャーも、国内成長が続いている間は海外展開よりも国内シェア拡大に向きやすい。

    さらに深刻なのは、国内市場向けに最適化されたProduct-Market Fitが、海外市場ではゼロからの再構築を求められることである。日本の商慣習に合わせた機能設計、日本語前提のUI/UX、日本企業の意思決定プロセスに合わせた営業手法——これらは海外市場では資産ではなく負債になりうる。ローカライズのコストは翻訳にとどまらず、プロダクトの設計思想を見直す必要がある場合、実質的に新規事業の立ち上げに近い。

    2. Capital Structure: 資本供給の構造的ギャップ

    資本構造の課題は、VC→スタートアップの関係だけでなく、その上流にあるLP→VCの資金供給構造から理解する必要がある。

    Capital Flow Structure

    LP構造の課題：日本のVC市場は近年成長しているが、LP（Limited Partner）の構成に構造的な偏りがある。米国では年金基金や大学基金がVCファンドの主要なLPとして機能し、長期のリスク資本を供給している。これに対し、日本では年金基金のオルタナティブ投資への配分比率が低く、大学基金のVC投資への参加も限定的である。LPの層が薄いことは、VCのファンドサイズを構造的に制約する要因になっている。

    ファンドサイズと追加投資余力： LPからの資金供給が限られる結果、国内VCのファンドサイズはグローバルVCと比較して小さくなる。ファンドサイズが小さければ1社あたりの追加投資余力も限られる。グローバル展開には現地法人設立、現地チーム採用、マーケティング投資など、国内事業とは別のコストが大きく発生するが、これを支えるだけの後続資金が確保しにくい。

    グローバルVCとの投資基準の乖離： グローバルVCは投資対象に最初からグローバルなTAMを求める。日本国内でのみ事業が成立しているスタートアップに対して、グローバルVCが積極的に投資するケースは限定的である。国内VCでは規模が足りず、グローバルVCからは投資基準を満たさない——この資本調達のギャップが、展開期のスタートアップにとっての構造的な壁になっている。

    Exit環境の影響： Exit市場には地理的な偏りがある。大型のM&AやIPOは米国市場に集中する傾向があり、日本市場でのExitバリュエーションは相対的に低くなりやすい。東証グロース市場ではIPO審査や上場維持基準の厳格化に関する議論も進んでおり、上場後の株価形成環境とあわせて、VC投資のリターン構造に影響を与えている。Exitの見通しが不透明になれば、VCのリスクテイク意欲にも影響し、グローバル展開のような不確実性の高い投資を後押しする力は弱まる。結果として、グローバル展開によるリターンの上振れがExit構造に十分織り込まれにくく、VCにとってグローバル展開を積極的に支援するインセンティブが構造的に弱くなっている。

    なお、日本には世界有数の金融資産が存在し、政府系ファンドや年金基金が海外VCのLPとして参加する可能性も議論されている。ただし、機関投資家のリスク資産配分の見直しや、VC投資に対する評価手法の整備には時間がかかるため、短期的に資本供給構造が大きく変わるとは限らない。

    3. Talent Structure: グローバル経営の経験値の不足

    グローバル展開を実行するには、創業チームまたは経営層に海外市場での事業経験が求められる。現地の市場理解、顧客との関係構築、パートナーシップの開拓、現地チームのマネジメント。これらは国内での事業経験だけでは得られにくいスキルである。

    加えて、ビジネスにおける信頼構築のメカニズムが市場ごとに異なることも構造的な障壁になっている。日本では長期的な取引関係や紹介ベースの信頼が重視されるのに対し、米国ではプロダクトの実績やメトリクスに基づく評価が優先される傾向がある。この違いは単なる文化差ではなく、営業サイクル、価格交渉、パートナーシップの形成プロセスそのものに影響するため、国内での成功体験がそのまま転用しにくい一因になっている。

    海外拠点の立ち上げでは、現地採用と本社統制のバランスという組織設計の課題が生じる。現地に裁量を渡しすぎればプロダクトの一貫性が失われ、本社の統制が強すぎれば現地市場への適応が遅れる。

    これは個人の能力の問題ではなく、エコシステムとしての経験値の蓄積の問題である。米国やイスラエルでは、グローバル展開を経験した創業者やCxOがエコシステム内を循環し、次の世代に知見を提供する。NFXが公開している分析でも指摘されているように、スタートアップエコシステムの強さはネットワーク効果に依存しており、グローバル経験者の循環はその重要な構成要素である。この循環が十分に形成されていない市場では、各社が同じ試行錯誤を繰り返すことになる。

    4. Policy Structure: 国内最適化されたエコシステム

    日本のスタートアップ支援制度は、その多くが国内市場での事業成長を前提に設計されている。補助金、税制優遇、公的ファンドのいずれも、主な評価基準は国内での雇用創出や売上成長であることが多い。グローバル展開を後押しする制度は存在するが、支援の厚みとしては国内向けが中心である。

    OECDの各国比較データを見ると、イスラエルやシンガポールの政策は初期段階から海外市場へのアクセスを支援する設計になっている。イスラエルのイノベーション庁（Israel Innovation Authority）は海外拠点設立への補助を提供し、シンガポールのEnterprise Singapore（Startup SG）はスタートアップの海外展開を体系的に支援する。これらの国では、国内市場の小ささゆえにグローバル展開が政策の前提に組み込まれている。

    各国の規制差異も展開コストを押し上げる。データ保護規制、金融規制、医療機器規制など、業界によっては国ごとに異なる許認可プロセスが必要になる。法務・税務の整備コストは、アーリーステージのスタートアップにとっては特に負担が大きい。

    より根本的な問題は、エコシステム全体がドメスティックに最適化されていることである。VC、アクセラレーター、メンター、公的支援、顧客ネットワーク——これらが国内で完結する構造の中にいると、グローバル展開に踏み出すこと自体のハードルが構造的に高くなる。

    Implications

    この構造分析は、各ステークホルダーにとって異なる示唆を持つ。

    スタートアップにとっての選択肢は、大きく2つある。国内市場で成長を達成してから展開を計画する段階的アプローチと、創業時点からグローバル市場を前提にプロダクトを設計するBorn Globalアプローチ。どちらが適切かはプロダクトの性質と市場特性に依存する。重要なのは「いつか海外に出る」ではなく、展開のタイミングと方法を事業戦略の初期段階から組み込むことである。展開先の選定自体が以前より不確実性の高い判断になっている以上、単一市場に賭けるのではなく、段階的な検証を組み込む発想がより重要になっている。

    VCにとっては、LP構造の拡充とファンド設計の見直しが問われる。海外VCとの共同投資、クロスボーダーのネットワーク構築、グローバル展開期に対応できるファンドサイズの確保。LP基盤の拡大——特に機関投資家のVC投資への参加拡大——が、この課題の上流にある。

    政策に関しては、グローバル展開を促す直接的な支援だけでなく、構造的な障壁を下げる方向の施策が有効である可能性がある。資本アクセスの改善（機関投資家のオルタナティブ投資への配分促進）、人材流動性の向上（グローバル経験者のエコシステムへの還流）、規制対応コストの軽減。展開を促すよりも、展開を阻む構造に介入する方が実効性が高い場合がある。

    Conclusion

    スタートアップのグローバル展開が難しい理由は、創業者のマインドセットや英語力の問題に還元できない。市場構造、資本構造（LP→VC→スタートアップ）、人材構造、制度・政策構造という4つの層が複合的に作用しており、それぞれが独立した課題であると同時に互いを強化し合う関係にある。

    この構造を理解することは、批判や悲観のためではない。構造を知ることで、どこに介入すれば状況が変わりうるかが見えてくる。スタートアップの戦略設計、VCのファンド設計とLP基盤の拡充、政策の制度設計——それぞれの立場から、構造的な障壁に対する具体的な打ち手を考えることが次のステップになる。

    中塚 恵介

    AI・ディープテック・クライメートテック領域を中心とするスタートアップ投資およびイノベーション領域に携わる投資家。現在はグローバルベンチャーキャピタル B Capital にて日本の投資活動をリードしている。 過去、BCG X では企業の新規事業創出やイノベーションプロジェクトに従事し、構想から事業立ち上げまでを支援。内閣府での政策領域の経験も持つ。 資本の流れ、技術の発展、制度設計、企業戦略がどのように相互作用するかに関心を持ち、グローバルなイノベーションの潮流と日本の産業構造を分析している。 Alpha Beyond Frontier では、スタートアップ、ベンチャーキャピタル、コーポレートイノベーションの構造的な分析を発信している。

    References and Further Reading

    本稿の議論に関連する参考資料を以下に示す。

    エコシステム調査

    VC・資本市場データ

    各国エコシステム

    Disclaimer

    本稿の見解はすべて筆者個人のものであり、いかなる組織の公式見解でもありません。分析は公開情報に基づいています。